号称价值投资的机构真难琢磨。

　　3月31日，宝钢股份公布的2009年年报显示，营业收入同比下降26%，营业利润同比下降13%。

　　但是去年四季度，银华系明星基金经理陆文俊管理的银华核心价值优选，却大举增仓1.3亿股，跃居宝钢股份二股东。

　　4月1日，正是传统上铁矿石谈判年度合约价格的起始日。根据此前淡水河谷和日本各大钢企的协议，新的铁矿石价格较2009年日韩长协价格上涨约100%。

　　“按铁矿石每吨上涨50美元计算，吨钢成本将大致上涨500元，这意味着今年宝钢的吨钢价格需要提高600-800元才能覆盖去年的成本。”北京一家券商研究员告诉记者。

　　另一方面，被寄予厚望的宝钢权证行权预期，也在逐渐消散。

　　4月1日，宝钢股份收报8元，相比12.16元的行权价，尚有52%的差距，而其认股权证今年7月3日将结束行权。

　　业内人士认为，三个月内，宝钢正股有上述涨幅，几无可能。

　　此外，交银施罗德基金公司旗下2只基金分列第八和第九大股东，合计持有9776万股，超越三股东瑞士银行6896万股的持股数。

　　长协模式崩盘施压成本

　　年报显示，去年，宝钢股份实现营收1483亿元，同比下降26%，实现营业利润73亿元，同比下降13%，实现净利润58亿元，实现每股收益0.33元，同比下降10%。

　　而宝钢股份的产品盈利能力也大幅下降。据东方证券测算，2009年度，宝钢吨钢毛利624元/吨，同比下降41%，远低于1200元/吨的历史平均水平；四季度单季度实现每股收益0.12元，吨钢毛利环比下降26%。

　　如影随形的则是铁矿石谈判的利剑仍未落下。

　　根据日本钢企与淡水河谷的协议，4月1日起，铁矿石FOB价格(离岸价)为110美元，期限3个月，该价格较2009年日韩长协价格上涨100%。

　　这意味着运行40多年的铁矿石年度定价机制被彻底打破。

　　“估计中国钢企稍作抵抗后，也会以此为基础执行。”上述券商研究员表示。

　　一旦长协机制落空，宝钢长期的铁矿石价格优势也面临丧失之虞。

　　根据宝钢集团董事长徐乐江的最新表述，“现在矿石的供需关系，一定时间内出现了供不应求，运行40多年的长协机制一定调整和完善应该是合理的”，中国钢企似有松动之意。

　　上述券商研究员算了一笔账。“去年，(巴西)铁矿石的离岸价大致是60美元/吨，海运费大致可以按10-20美元/吨估算，目前，现货价是145美元/吨”。

　　宝钢如果延续日本钢企的谈判价格，相对仍有一定成本优势，但优势已减少甚多。券商研究机构对2010年巴西铁矿石到岸价的估计在120美元/吨左右。

　　“相对于武钢等公司，宝钢在铁矿石上优势，主要是锁定了运输成本，再就是公司有码头，相比处于内地的武钢、华凌钢铁，运输成本上相对较小。”

　　去年4月以来，代表铁矿石运输成本的波罗的海指数，在1274点-4661点的箱体内剧烈波动。

　　但亦有券商研究机构认为，以宝钢股份的产品结构，完全可以将铁矿石上涨成本向下游转移。

　　东方证券报告预计，宝钢股份“70%产品具备充分覆盖成本的能力，其他产品吨钢盈利受到小幅挤压，测算现货定价对宝钢2010年每股收益影响约0.05元”。

　　与国内普碳钢公司相比，宝钢与汽车相关性最大，其21%的产品应用于汽车业，约12%应用于家电领域。“汽车和家电用钢材订单强劲使公司冷轧系产品盈利明显高于行业平均。”

　　“但是，宝钢的这种优势正逐渐被削弱，因为其他钢铁企业正迅速蚕食宝钢的市场。比如鞍钢、武钢、马钢，都已在做汽车用钢，沙钢也有了宽厚板。”上述券商研究员告诉记者。

　　陆文俊车陷宝钢股份

　　虽然年报略显平淡，但从基金2009年年报看，机构对其呈增仓之势。

　　持仓宝钢的机构数量，从2009年半年报时的105家大增至2009年年报时的172家，持股总量从15.26亿股增至17.30亿股。

　　其中，银华核心价值优选以1.356亿股的持股量，成为宝钢股份二股东。

　　好买基金研究中心统计数据显示，2009年度，银华核心价值优选的复权增长率是116.08%，以微弱劣势居王亚伟华夏大盘精选之后，列主动偏股型基金第二位。

　　而宝钢股份也以13.1亿元的市值成为银华核心价值优选第三大重仓股，占该基金净资产的5.06%。

　　此前，陆文俊曾表示看好“估值相对较低、由于自身的产业结构调整等原因迎来黄金发展期的周期类行业，比如，钢铁行业中的板材”。且表示，将在2010年第一季度持有现有组合。

　　以其2009年四季度建仓时的宝钢股份交易均价8.13元计算，银华核心价值优选超过10亿元的投资，目前或被“浅套”。

　　但宝钢股份今年以来屡屡提价，亦令市场对其2010年一季度业绩看好。

　　3月24日，宝钢发布4月产品价格，将线材出厂价提高150元/吨-300元/吨。这是其一个月内第三次调价。

　　中金公司表示，宝钢“4月份订单十分踊跃，部分品种订单已排到6月，上半年需求的确定性强，价格将维持坚挺。预计4月份出厂价将继续上调，以反映旺盛的下游需求和成本的上升”。

　　市场对宝钢的期待，或与其权证行权不无关系。

　　2008年7月4月，宝钢16亿认股权证上市，今年6月28日将开始行权，行权价为12.16元。

　　如果全部行权，宝钢将融资近200亿元。而宝钢股份也向机构投资者传递信息，表示“乐观其成”。

　　但以宝钢股份4月1日的收盘价计算，距行权价尚有52%的差距，未来三个月该股大幅上升仅有理论上的希望。

　　3月来的12个交易日，宝钢权证则从1.27元跌至0.684元，跌幅高达46%。

　　中信建投研究员王士明表示，“目前，宝钢权证定价仍严重高估，参与炒作风险极大，建议择机卖出。看好宝钢不如买正股，权证风险太大。”

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