2010年一季度旅游行业发出全面复苏的强烈信号；同时，09年行业收入增速超预期，也为一季度板块行情加温。我们认为，在目前的估值水平下，旅游板块仍有表现的空间，上半年我们重点推荐2010年动态PE在30-40倍之间，且有股价催化剂的个股，主要是峨眉山A、黄山旅游及中青旅；下半年则重点推荐2011年动态PE在20-30倍之间，且有股价催化剂的个股，主要是丽江旅游、桂林旅游。

　　一季度旅游行业

　　发出全面复苏信号

　　虎年春节黄金周收入增长27%，创十年来新高，这一收入增速大大超出中国旅游研究院

　　节前18%的预测，显示出金融危机和甲流疫情影响消退之后国内被抑制两年的需求逐渐得到释放。虎年春节黄金周人均消费支出达517元，同比也增长11%，这一方面与旅游产品提价有关，另一方面也与中长途过夜游增加相关，但整体上都反映出行业景气度重上快车道。

　　与此同时，2010年一季度入境游市场开始止跌并大幅增长。据国家旅游局的统计数据显示，2010年1-2月，全国入境旅游人数达2010.04万人次，同比增长1.88%；旅游外汇收入达62.68亿美元，同比增长8.48%。与历史上景气度最好的2008年1-2月相比，2010年1-2月全国入境旅游人数同比减少2.98%，旅游外汇收入同比减少1.45%。在消费升级加速以及外部环境好转的背景下，一季度国内游则继续呈现高速增长态势。已公布的2010年1-2月国内旅游市场数据的部分地市，其增势也非常强劲。

　　我们预计2010年行业增速将达20%。根据历史数据，2000-2007年旅游行业复合增长率为14.4%；08-09年连续两年行业都处于突发因素造成的低增长状态，即08年为5.8%、09年为11.3%。而从03年非典之后行业报复式增长的经验可以看出，2010年如果不再发生突发事件，则在宏观经济持续复苏的背景下，行业很有可能会迎来一次较快的增长。

　　据世界旅游组织预测，2010年世界旅游经济有望复苏增长3%至4%。受国际金融危机的影响，2008至2009年度世界旅游人数下降了3%至4%，旅游收入下降了6%。而由于我国入境旅游业增长率一向表现好于世界平均水平，因此我们预计，2010年我国入境旅游人数同比将增长6%，人均支出将增长4%，旅游外汇收入同比增长将达10%。作为中坚力量的国内旅游市场方面，我们预计2010年国内游客人数同比增长15%，游客人均支出同比增长10%(2009年人均支出增长5%)，国内旅游收入则同比增长25%。

　　业绩高增长预期

　　将显著降低板块动态估值

　　目前旅游板块的静态估值处于中等偏高水平。1999年4月1日至2010年3月31日的11年间，旅游板块静态PE均值为60倍，波动区间在20到104倍。而2010年3月31日，申万餐饮旅游板块静态PE为54倍，低于历史均值。同时，自1999年4月1日至2010年3月31日的11年间，旅游板块相对于上证综指的相对PE均值为1.9倍，波动区间为1.2到2.8倍。而2010年3月31日，旅游板块相对PE为2.8倍，已经处于历史高点，与2004年四季度时的水平相当。

　　但我们认为，旅游板块今年业绩高增长的预期将使其动态PE显著下降。自1999年1月1日至2008年12月31日的11年间，我们选取的重点公司为样本的组合其动态PE均值为47倍，波动区间为18到95倍。考虑到2010年我国旅游行业全面复苏是大概率事件，我们建立在客流量稳步增长及产品实际价格(包括门票、索道、Revpar等)提升基础上的旅游板块9个重点上市公司2010年的净利润增速将达30%以上。依据2010年3月31日收盘价的板块重点公司2010年动态PE在40倍左右，尚低于过去11年的平均水平。不过综合考虑目前大盘的动态估值水平，旅游板块的估值也处于相对合理的水平。

　　综合以上分析可以看出，旅游板块目前自身的静态PE和动态PE水平尚处于历史均值以下，较均值水平低10%-15%；但旅游板块相对于大盘的估值水平已处于历史均值以上。我们认为，这种相对估值走高的原因在于2010年上海世博会、广州亚运会、行业重组与整合加速以及海南国际旅游岛规划纲要、国民旅游休闲纲要、各地市“十二五”旅游规划等事件与题材层出不穷，从而给予板块股价走强提供充分的催化剂因素。

　　在目前行业基本面持续向好但板块估值相对不低的情况下，我们认为2010年动态PE在30-40倍、2011年动态PE在20-30倍的个股仍有相对较好的投资价值。综合估值以及个股催化剂因素，我们上半年重点推荐峨眉山A(资产整合)、黄山旅游(世博会、再融资)、中青旅(世博会)；下半年则重点推荐丽江旅游(大索道10月底改造完成)及桂林旅游(亚运会).